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Interview mit Matthias Stettler, Managing Partner Sustainable Finance Team
Für die Basler Start-up-Firma SFT hat Nachhaltigkeit genauso viel mit Erneuerbarer Energie zu tun wie mit der richtigen Bewertung derselben. Die einen Schweizer Grossinvestoren tätigen in der Regel wenige, dafür grosse Direktanlagen im zwei- bis dreistelligen Millionenbereich in Erneuerbare-Energien-Projekte. Die anderen suchen vor allem Erneuerbare Energien in der Schweiz. Matthias Stettler, Managing Partner des sustainable finance team’s (SFT) hält beide Investitionsstrategien für wenig effektiv. Im folgenden Gespräch äussert sich Matthias Stettler über die Erfolgsfaktoren für Investitionen in Windkraft- oder Photovoltaik-Kraftwerke in der Schweiz und in Europa.
Herr Stettler, die Einspeisevergütungen für Windenergie sind in der Schweiz höher als in Deutschland. Wieso stehen hierzulande trotzdem nur so wenige Windmühlen?
In der Schweiz ist die Vergütungsbandbrei-te von 135 bis 240 CHF/MWh tatsächlich ungleich höher. In Deutschland beträgt die Festpreisvergütung 89 Euro/MWh. Verfügt die Schweiz über die schlechteren Windstandorte, dass es stärkere Investitionsanreize braucht? Definitiv nicht. Der Grund ist viel mehr in der krassen Ineffizienz der Bewilligungs- und Entwicklungspraxis zu suchen. Während in Deutschland zwischen einer Ent-wicklungsvision und dem Netzanschluss nur 2 bis 3 Jahre vergehen, braucht es in der Schweiz hierfür 7 bis 10 oder noch mehr Jahre. Die Schweiz rangiert hier europaweit am hinteren Ende. Dies verteuert Windenergieprojekte komplett unnötig.
Schweizer Pensionskassen und Lebensversicherungen wollen am liebsten in der Schweiz in Schweizer Franken investieren. Weshalb bevorzugen Sie das Ausland?
Weil in der Schweiz von Planungs- und Investitionssicherheit keine Rede sein kann. Der Bewilligungsprozess hierzulande birgt für den Investor die Gefahr, dass er die Entwicklungskosten im Umfang eines Millionenbetrags am Ende unwiderruflich abschreiben muss.
“Für mehr Investitionssicherheit müssten in der Schweiz gesetzliche Anpassungen forciert werden“
Welche Gefahr droht am Ende?
Windenergie-Projekte in der Schweiz sind in letzter Instanz vom Entscheid der Gemeindeversammlung abhängig. Die Projekte können zudem durch Einsprachen von Einzelpersonen und -organisationen deutlich verzögert werden. Für mehr Investitionssicherheit müssten in der Schweiz gesetzliche Anpassungen forciert werden.
Welche?
Etwa die Schaffung von spezialisierten Behördenstellen für die Betriebs- und Baubewilligungen von Erneuerbaren Energieprojekten. Im europäischen Ausland wird der Investor bzw. der Projektentwickler von diesen in sämtlichen bewilligungsrelevanten Themen unterstützt: in Fragen zu Abstandsregelungen, Lärmemissionsgrenzen und Vogelschutz, bei der Abklärung potenzieller Radarstörungen bis zur Stromabnahme. Einige Länder kennen für Windkraft sogar spezielle grundstückrechtliche Vorrangzonen.
Mit welchem Resultat?
Diese Massnahmen führten im europäischen Ausland zu hohem Vertrauen in die institutionellen Rahmenbedingungen und haben der Professionalisierung von Erneuerbaren Energien starken Aufwind verliehen.
“Die Erneuerbaren Energien sind für eine Diversifikationsstrategie besonders geeignet“
Die meisten institutionellen Investoren setzen am liebsten auf wenige Grossprojekte. Sie raten davon ab. Wieso?
Grossinvestoren wenden jene Vorgehensweise an, die sie aus der klassischen Infrastrukturfinanzierung gewohnt sind. Attraktive Erneuerbare-Energie-Projekte sind jedoch dezentraler und im Vergleich deutlich kleiner. Erneuerbare Grossprojekte finden sich nur an wenigen Standorten, vor allem in Grossbritannien, einige in Osteuropa – oder in deutlich jüngeren Technologiesegmenten, wie Offs-hore Wind. Die Versicherungskonzerne buhlen dort mit den Energieversorgern um die Anlagen.
Sie würden anders vorgehen – wie?
Die Newcomer im Markt gehen in der Regel Entwicklungs- und Baurisiken aus dem Weg. Sie suchen bestehende Anlagen, die bereits ein bis zwei Jahre laufen. Dieser Markt wird derzeit überrannt – mit entsprechend tiefen Renditeaussichten. Wenn man gute Assets in guten Ländern sucht, sollte man diese Me-too-Strategie vermeiden.
Was spricht gegen Co-Investments?
Wenn sich zwei passive Investoren zusammen tun, zeugt dies mehr von Unsicherheit als von einer Aktivstrategie. Der Co-Investor befindet sich zumeist ebenfalls noch auf der Lernkurve. Wer sich die saubere Selektion selber noch nicht zutraut, der kann die Expertise einkaufen, zum Beispiel bei SFT.
Pensionskassen und Lebensversicherungen müssen grosse Geldmengen platzieren und wollen sich nicht verzetteln.
Verzettelung vermeidet man mit guten Tools und Prozessen. Indem man zudem nicht alle Eier in einen Korb legt, gewinnt man Diversifikation von lokalen Wetterrisiken und von politischen Risiken. Die Erneuerbaren Energien sind für eine Diversifikationsstrategie besonders geeignet.
“Unsere Erfahrung und unsere greenmatch-Software erlauben uns und unseren Lizenznehmern, die Projekte rasch und sauber durchzurechnen.“
Mit “Tools” meinen Sie Ihre neue Software “greenmatch”. Welche Risiken hilft diese Software in den Griff zu bekommen?
Bei Investitionen in Erneuerbare-Energien handelt es sich um einen Markt mit “Private Equity” Charakter. Die Kraftwerke können nicht an einer Börse gekauft werden, sondern werden von interessierten Investoren individuell bewertet. Diese Bewertungsprozesse sind anfällig für handwerkliche Fehler in der Finanzmodellierung. Das hauptsächliche Risiko besteht also darin, das Transaktionsobjekt zu überzahlen.
Diese Gefahr gilt für jede Investition.
Sie ist aber bei Investitionen in Erneuerbare Energien besonders ausgeprägt. Eine überhöhte Anfangsinvestition lässt sich über die Lebensdauer des Kraftwerks kaum mehr korrigieren. Wir bieten mit greenmatch die Möglichkeit, unsere Erfahrung bezüglich Standardisierung von Finanzmodellen zu lizenzieren.
Lassen sich alle denkbaren Windenergie- und Photovoltaik-Kraftwerke in unterschiedlichen Regionen mit demselben Finanzmodell erfassen?
Eben diese Kombination von Flexibilität und Standardisierung war die Hauptmotivation für die Entwicklung von greenmatch. Jedes Projekt muss dennoch einzeln beurteilt werden: Zentral sind die richtige Interpretation der Produktionsprognosen sowie die Strukturierung und Verhandlung der wesentlichen Verträge in den Bereichen Betriebs-, Investitions- und Finanzierungskosten. Hier muss man die richtigen Fragen stellen.
Wie hilft einem Ihre Software dabei?
Die Software hilft mit elektronischen Vorlagen, keine relevanten Bewertungsfaktoren zu vergessen. Sie ermöglicht, rasch den Einfluss der einzelnen Faktoren auf den Gesamtwert zu eruieren. Wir unterstützen unsere Kunden daneben beratend, das Modell mit den richtigen Annahmen zu füllen.
Wozu braucht es zusätzlich zur Software auch noch Ihre Beratung?
In der Projektfinanzierung ist es enorm wichtig, die Risiken individuell zu identifizieren und dann jenen Parteien zuzuordnen, welche das Risiko am besten kontrollieren können. Dafür braucht es Erfahrung. Wir verhandeln im Kundenauftrag auch wesentliche Verträge, wie Kredit- oder Turbinenlieferverträge oder koordinieren bei Bedarf weitere Experten in den Bereichen Recht, Steuern und Technik.
Die grössten Unwägbarkeiten bergen die politischen Risiken. Sie können auch nicht mit Ihrer Software kontrolliert werden. Wie gehen Sie damit um?
Dagegen hilft nur die Diversifizierung. Wie gesagt, wir raten Stadtwerken und Pensionskassen in Windparks und Photovoltaik-Anlagen in verschiedenen Ländern zu investieren. So lassen sich auch am besten Opportunitätsfenster ausnutzen.
“Opportunitätsfenster ausnutzen kann nur, wer bereit ist, schnell und in Bau- oder sogar Entwicklungsprojekte zu investieren.“
Was sind für Sie Opportunitätsfenster?
Solche tun sich dann auf, wenn in einem Land Gesetzesänderungen anstehen. Wenn in einem Land zum Beispiel die Einspeisevergütungen erhöht werden, um einen Entwicklungsrückstand bei den Erneuerbaren Energien aufzuholen, dann lässt sich ein solches Fenster nutzen.
Wie erspähen Sie solche Opportunitäten?
Unsere Vernetzung in ganz Europa und unsere Research-Aktivitäten helfen uns, keine Gesetzesentwicklung zu verpassen, aber auch an investierbare Projekte zu gelangen.
Können Sie Beispiele für Opportunitätsfenster nennen?
Im Moment erlebt Skandinavien einen Investitionsschub. Auch in Deutschland haben sich neue Chancen aufgetan: Die Aussetzung des Erneuerbare Energien Gesetzes (EEG) zwischen Januar und August 2014 hat zu einem Projektstau geführt. Opportunitätsfenster ausnutzen kann aber nur, wer bereit ist, schnell und in Bau- oder sogar Entwicklungsprojekte zu investieren.
Ist das nicht riskant?
Wir vertrauen dabei auf unsere Erfahrung und auf unsere greenmatch-Software. Sie erlaubt uns und unseren Lizenznehmern, die Projekte rasch und sauber durchzurechnen. Man muss sich nicht mehr um die Berechnungsalgorithmen kümmern, sondern es verbleiben mehr Ressourcen für die Gestaltung und Verhandlung der wesentlichen Vertragsinhalte mit den zahlreichen Projektbeteiligten.
Mit dem schwankenden Ölpreis können Investoren im Öl- und Gasmarkt grosse spekulative Gewinne erzielen. Wieso ziehen Sie als Investor Wind allen anderen Energieträgern vor?
Auf Spekulation möchten wir nicht setzen. Im Energiesektor lässt sich Rendite und Sicherheit nirgends so gut kombinieren wie bei Windkraftwerken – zumindest langfristig. Die Technologie für Windkraftanlagen an Land ist gut etabliert. Zugleich ist die lokale Produktion von sauberer und sicherer Energie an sich schon eine grosse Motivation. Der Klimawandel ist Realität. Erneuerbare Energien sind wettbewerbsfähig geworden und dazu kommt: Auch die Rechnung ist sauber.
Was stimmt bei den Preisen für andere Energieträger nicht?
Rückbaukosten und Versicherungen sind bei den Erneuerbaren Energien von Anfang an berücksichtigt. Es gibt neben den Fördertarifen keine weiteren verdeckten Subventionen. Dies im Unterschied zum Atomstrom. Die Entsorgung der alten Brennstäbe ist überall auf der Welt ein ungelöstes Problem. Die Kohlekraft ist zudem nur so billig, weil der Markt in der Wirtschaftskrise mit CO2-Zertifikaten geschwemmt wurde. Bei allen konventionellen Energieträgern sind aus diesen Gründen steigende Kosten zu erwarten.
Zurück zum politischen Risiko: Was unterscheidet Deutschland von Spanien, wo die Regierung die Einspeisevergütungen nach der Finanzkrise auch rückwirkend senkte?
Ich glaube nicht daran, dass die deutsche Regierung ihre Einspeisevergütungen im Nachhinein senken wird. Sie ist gesetzlich zugesichert. Dazu kommt: In Deutschland erfolgt die Finanzierung via Umlage auf die Endkunden. Die spanische Einspeisevergütung war hingegen über den Staatshaushalt finanziert worden. Die potenziellen Folgen waren absehbar, wenn man den Schuldenstand von Spanien angeschaut hat.
“Die Energiewende wird von keiner Partei mehr in Frage gestellt.“
Kann eine neue Regierung in Deutschland das Erneuerbare Energien Gesetz (EEG) kippen?
Die Energiewende wird von keiner Partei mehr in Frage gestellt. Erneuerbare Energien haben sich in nur wenigen Jahren als gewichtiger Marktakteur etabliert. Sie gilt für eine breite Investorenschaft als attraktive Realwertinvestition. Auch die grossen Energieversorger wollen alle – auch wenn etwas verspätet – in diesem Markt mitmischen.
Sie haben vorhin erwähnt, dass die neue Regierungskoalition letztes Frühjahr das EEG ausgesetzt und revidiert hat.
Ja, aber so viel hat sich gar nicht geändert. Die älteren Versionen des EEG waren darauf fokussiert, dass die Erneuerbaren trotz anfänglich sehr hohen Kosten im Energiemarkt Fuss fassen konnten. Dieses Ziel wurde innert wenigen Jahren erreicht. Im Stromsektor steuern die Erneuerbaren Energien in Deutschland inzwischen ein Viertel bei. Mit der jüngsten EEG-Novelle wurde der nächste logische Schritt vollzogen, indem die Erneuerbaren stärker in den Markt integriert werden. Die Koalition hat deshalb neben einer leichten Kürzung der Gesamtvergütung als wichtigste Neuerung die verpflichtende Direktvermarktung eingeführt.
Der grosse Zuwachs der Erneuerbaren Energien hat den gesamten Energiemarkt auf den Kopf gestellt. Dieser Effekt ist als Merit Order bekannt.
Genau darum wird jetzt eine schrittweise Marktintegration nötig. Erneuerbare Energien haben relativ hohe Investitionskosten, sie kosten dafür nachher pro zusätzlich produzierte Einheit praktisch nichts mehr. Sonne und Wind stellen keine Rechnung, sie fallen dafür wetterabhängig und nicht nachfrageorientiert an. Und weil sie dann nichts mehr kosten, drückt es die Strompreise, weil die laufende Strompreisbildung nur auf Grenzkosten reagiert.
Sie beklagen, die Kohlekraftwerke würden den Markt mit Billigstrom schwemmen.
Beide Seiten werfen sich gegenseitig vor, die Strompreisbildung zu stören. In der Tat wiegt der Merit-Order-Effekt umso stärker, je länger die konventionellen Produzenten rund um die Uhr wenig flexiblen Grundlaststrom in die Netze stossen. Aus diesem Grund haben auch die für ihre Flexibilität bekannten Gaskraftwerke aktuell Rentabilitätsprobleme.
Welche Entwicklungen sind hier zu erwarten?
Von Deutschland geht aktuell ein Überangebot an Strom aus. Das Gegenteil der prognostizierten Versorgungsunsicherheit ist also eingetroffen. Einige Stimmen raten bereits, ältere Kohlemeiler vom Netz zu nehmen, da sich Ersatzinvestitionen nicht mehr lohnen. Ein solcher Schritt würde helfen, dass sich die Strommarktpreise wieder erholen würden. Obwohl damit der gesamten Stromwirtschaft geholfen wäre, ist ein solcher Schritt politisch aber eher unwahrscheinlich.
Aber die Erneuerbaren Energien sind nicht für eine besondere Flexibilität bekannt. Sonne und Wind kommen nicht nachfrageorientiert auf.
Das sind die Argumente der konventionellen Energiewirtschaft. Sie stören sich vor allem am Einspeisevorrang der Erneuerbaren Energien. Aber dieser Vergleich stimmt nur bedingt. Wind- und Photovoltaikkraftwerke können sehr rasch und ferngesteuert abgeschaltet werden, was häufig nicht erwähnt wird. Die neu eingeführte verpflichtende Direktvermarktung in Deutschland schafft hierfür neue Anreize. Erneuerbare Energieträger gleichen sich gegenseitig zudem besser aus als erwartet. Die typische Mittagsspitze ist beispielsweise wegen der Photovoltaik bereits deutlich flacher. Sonne und Wind ergänzen sich auch gut im Jahresverlauf.
“Die Zeit von langfristig garantierten Einspeisevergütungen könnte für neue Kraftwerke bald vorbei sein.“
Ist die Zeit von staatlich garantierten Einspeisevergütungen für neue Wind- und Photovoltaik-Kraftwerke bald vorbei?
Ja, es werden überall in Europa Massnahmen verlangt, welche eine stärkere Marktintegration der erneuerbaren Energien verlangen. Die Politik steht hier noch am Anfang. Die Komplexität besteht darin, dass sinkende Strommarktpreise mit dem Zubau von Erneuerbaren Energien einhergehen. Planbare Cashflows bleiben jedoch wichtig. Dies senkt das Risiko und damit die Renditeanforderungen. Am besten wird dieses Ziel immer noch mit Festpreisvergütungen erreicht, wobei eine solche auch privatwirtschaftlich als langfristiger Liefervertrag geregelt werden kann.
Alle Energieträger haben derzeit Probleme. Was müsste im Sinne einer guten Marktordnung getan werden?
Es braucht gute Rahmenbedingungen, die marktorientierte Anreize im gesamten Energiesystem stärken. Die erwähnte verpflichtende Direktvermarktung in Deutschland ist ein Schritt in die richtige Richtung. Man muss aber in der gesamten Diskussion darauf achten, dass die Kosten von konventionellen Energieträgern auf Vollkosten basieren, sonst misst man nicht mit gleichen Spiessen.
Können Sie bitte das neue deutsche Modell der “verpflichtenden Direktvermarktung” skizzieren?
Der Windpark verkauft den Strom frei am Markt und bekommt die Differenz zum EEG als sogenannte Marktprämie ausbezahlt. Das ist komplizierter als vorher, aber näher am Markt. Die Erneuerbaren Energien können mit Hilfe der Händler neu Systemverantwortung übernehmen. Für den Investor bleibt in der Summe trotzdem alles beim Alten. Die gesetzliche Festschreibung der Tarife ist immer noch da.
Welches ist der nächste Schritt?
Bei Photovoltaik Freiflächenanlagen wurde der politische Tarif durch ein Auktionsmodell abgelöst. Dies ist ein Testlauf, bevor es bei der Windkraft mit hoher Wahrscheinlichkeit ebenfalls eingeführt wird. Damit erhält der kosteneffizienteste Projektentwickler den Zuschlag. Alle diese Massnahmen werden wahrscheinlich zu einer Konsolidierung der Branche führen.
Sind damit Investitionen in Erneuerbare Energien in Deutschland weniger attraktiv geworden?
Nein, im Gegenteil. Die Trendwende in den Umlagen zeigt, dass die Erneuerbaren in nur wenigen Jahren wirtschaftlich geworden sind. Die relativ hohen Einspeisevergütungen aus den Anfangsjahren der Förderpraxis fallen heute schon nicht mehr so stark ins Gewicht. Solange die Gestehungskosten der Erneuerbaren im Vergleich zu den Konventionellen noch weiter sinken, werden Erstere langfristig weiter an Attraktivität gewinnen.
“Die Kostensenkungspotenziale in den Erneuerbaren Energien sind noch lange nicht ausgeschöpft.“
Welche Entwicklungen sind in den Erneuerbaren zu erwarten?
Das Kostensenkungspotenzial ist noch lange nicht ausgeschöpft. Dies gilt für alle Erneuerbaren Energieträger. Bei der Windkraft erobert die neuste Generation von Windturbinen mit höheren Masten und grösseren Rotoren aktuell das Binnenland. Diese sind auch für den Standort Schweiz sehr attraktiv.
Welches Handicap attestieren Sie der Pho-tovoltaik als Anlage für Institutionelle Investoren?
Die Photovoltaik hat zwar in den letzten Jahren enorme Lernkurveneffekte durchlaufen. Es handelt sich hierbei aber um einen deutlich kleinskaligeren Markt. Darin bewegen sich typischerweise Besitzer von Liegenschaften. Für Institutionelle Investoren kann dieser Markt meistens nur sinnvoll in Kombination mit dem Immobilienportfolio bedient werden – oder verschiedene kleine Dachanlagen werden gezielt zu einem grösseren Paket geschnürt. Grosse Freiflächenanlagen sind kaum mehr verfügbar. Sie waren vor allem für die Etablierung der Photovoltaik in deren Pionierjahren sehr wichtig.
Wie sollen sich die Finanzinvestoren auf die Marktintegration der Erneuerbaren vorbereiten? Sollen sie stärker in Speicher investieren?
Tatsächlich finanzieren gerade die grossen Investoren neue Pumpspeicherkraftwerke mit. Dort liegen aber die höheren Risiken, solange das künftige Marktdesign nicht klar ist. Zwischenzeitlich wurden viele Projekte wegen den fehlenden Marktsignalen wie-der auf Eis gelegt. Die Signale fehlen auch für neue vielversprechende Speicherfor-men wie beispielsweise Power-to-Gas. Hier gilt es, sich bereit zu halten.
Und Wasserkraftwerke?
Kleinwasserkraftwerke bleiben spannend. Es ist hier aber sehr schwierig an Neubauprojekte zu gelangen, da das schonend erschliessbare Potenzial weitgehend ausgeschöpft ist.
Können Investoren vom Netzausbau profitieren?
Viele Marktakteure fragen sich, in welchem Ausmass und wo es diese überhaupt braucht. Onshore Wind und Photovoltaik sind dezentral und gleichen sich auch in lokalen bis überregionalen Netzen gut aus. Dort ist eher eine Verstärkung, Digitalisierung und Virtualisierung gefragt.
Ist eine Ergänzung des Investorenportfolios mit neuen Technologien sinnvoll?
Durchaus. Am meisten Dynamik ist in der Weiterentwicklung der Photovoltaik, bei Speichertechnologien und in der Neuentwicklung kompletter energiewirtschaftlicher Geschäftsprozesse zu beobachten. Dies sind aber Themen der Innovationsfinanzierung mit Risikokapital. Wir raten Investoren, welche an langfristig stabilen Renditen interessiert sind, Infrastrukturfinanzierungen und Risikokapitalanlagen klar voneinander zu trennen.
Was bedeutet diese Marktdynamik für den Finanzinvestor?
In diesem dynamischen Umfeld werden professionalisierte Instrumente zur laufenden Beurteilung und aktivem Management der Kraftwerke noch wichtiger. Hier entstehen wiederum Chancen für Überrenditen, aber auch entsprechende Risiken. Je komplizierter das Tarifsystem in Europa wird, desto wichtiger wird die Unterstützung durch eine Software wie “greenmatch”, um die neuen Risiken zu kontrollieren.
Dieses Interview wurde vom freischaffenden Journalisten Yves Carpy im März 2015 geführt. Yves Carpy war über zehn Jahre als Wirtschafts- und Finanzjournalist für verschiedene Schweizer Medien tätig.
